獲悉,興業(yè)全球基金旗下專戶產(chǎn)品——興業(yè)趨勢一號日前成功實(shí)踐了側(cè)袋賬戶(side-pocket)的交易結(jié)算機(jī)制,這是國內(nèi)基金業(yè)首次應(yīng)用側(cè)袋賬戶機(jī)制,用以分割非流動性資產(chǎn)以公平保護(hù)持有人利益,在解決基金估值問題上又開辟了一種嶄新的解決方案。業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì),在興業(yè)全球成功實(shí)踐的基礎(chǔ)上,側(cè)袋賬戶結(jié)算機(jī)制有望向全行業(yè)推廣。

  側(cè)袋賬戶亮相

  所謂側(cè)袋賬戶,是指當(dāng)基金組合中某一項(xiàng)或幾項(xiàng)資產(chǎn)流動性缺失時,因無法有效地對這些資產(chǎn)估值,可以將這部分資產(chǎn)另袋存放,稱為側(cè)袋,剩余正常資產(chǎn)稱為主袋。投資者贖回基金資產(chǎn)時,將先得到主袋資產(chǎn)對應(yīng)的現(xiàn)金,同時客戶將等到側(cè)袋資產(chǎn)交易活躍后再收到兌現(xiàn)的現(xiàn)金。

  據(jù)了解,興業(yè)旗下專戶選擇應(yīng)用側(cè)袋賬戶,緣起于其持有的紫鑫藥業(yè)定向增發(fā)股份。趨勢一號成立于2009年9月末,在臨近2011年開放日時,紫鑫藥業(yè)尚在停牌中,擺在趨勢一號面前的就是如何對紫鑫藥業(yè)估值,因?yàn)榇_定估值后,就相當(dāng)于贖回客戶按照估值把他們按比例持有的紫鑫藥業(yè)轉(zhuǎn)讓給留下的客戶。但考慮到當(dāng)時對紫鑫藥業(yè)難以估值,而且開放贖回后贖回比例較高會導(dǎo)致紫鑫藥業(yè)股票的占比較高,這時估值上的較小差別就會對贖回客戶與留下客戶之間的利益得失產(chǎn)生較大影響,所以最合理的辦法就是采用側(cè)袋賬戶,趨勢一號將所持有的紫鑫藥業(yè)放入側(cè)袋賬戶中。為了技術(shù)上的便利,開放期間同時暫停了該專戶產(chǎn)品的申購,一直到2012年1月4日,紫鑫藥業(yè)定向增發(fā)股份正式上市流通,趨勢一號出清所持股份,對之前贖回的投資人進(jìn)行側(cè)袋資產(chǎn)的結(jié)算,返還他們剩余的贖回款。

  此次側(cè)袋結(jié)算期從去年9月設(shè)立,到今年1月初結(jié)束,歷時3個多月,國內(nèi)基金業(yè)首次嘗試側(cè)袋賬戶交易結(jié)算機(jī)制運(yùn)行平穩(wěn),較好達(dá)到原先設(shè)立的目標(biāo)。興業(yè)全球基金總經(jīng)理?xiàng)顤|表示,側(cè)袋賬戶機(jī)制是解決目前停牌股估值困境的最公平辦法。好買基金研究中心也指出,應(yīng)用側(cè)袋賬戶,基民、基金公司都可免受估值困擾,是一種更合理的方法。

  從海外經(jīng)驗(yàn)來看,側(cè)袋賬戶在對沖基金中應(yīng)用最廣,其積極作用非常明顯。由于將流動性資產(chǎn)和非流動性資產(chǎn)進(jìn)行了分離,一定程度上,側(cè)袋賬戶機(jī)制在滿足投資者部分流動性需求的同時,也解決了不同時間段贖回的投資者公平承擔(dān)基金整體資產(chǎn)風(fēng)險的問題。

  有專家認(rèn)為,專戶產(chǎn)品由于持有人數(shù)相對較少,這種方法容易操作。那么在公募基金中是否也可實(shí)施呢?興業(yè)基金運(yùn)作保障部門的研究結(jié)果表明,如果在側(cè)袋賬戶設(shè)立期間暫?;鸬纳曩?,在技術(shù)上不存在問題。如果申購?fù)瑫r進(jìn)行,目前在技術(shù)上還有很多障礙。

  破解估值困局

  回顧基金估值歷史,共經(jīng)歷了三個階段,涉及估值過低和過高的問題。最早是在2005年底,興業(yè)旗下可轉(zhuǎn)債基金因發(fā)現(xiàn)旗下重倉的招行轉(zhuǎn)債由于股改存在套利空間,主動實(shí)施暫停申購以保護(hù)原持有人利益,隨后暫停申購成了基金防止套利的一個標(biāo)準(zhǔn)動作;到了2008年,大盤暴跌,很多停牌股票估值出現(xiàn)高估,為了解決這種系統(tǒng)性風(fēng)險導(dǎo)致的高估,中國證監(jiān)會和中國證券業(yè)協(xié)會下發(fā)了對于停牌股票的估值辦法,基金大多采取了行業(yè)指數(shù)收益法來調(diào)整估值;到2011年,雙匯、中恒、重啤等股票曝出突發(fā)性事件,出現(xiàn)非系統(tǒng)性風(fēng)險導(dǎo)致基金凈值高估,這時候無論是指數(shù)收益法還是可比公司法等均不合適,于是有關(guān)方授權(quán)基金公司自主定價,調(diào)整估值。

  但在目前的基金估值實(shí)踐中,還存在一些理念上的偏差。興業(yè)基金總經(jīng)理?xiàng)顤|指出,對突發(fā)事件個股如何進(jìn)行估值調(diào)整,其依據(jù)不應(yīng)是管理人認(rèn)為該股票應(yīng)該值多少,而應(yīng)是管理人估計(jì)突發(fā)事件后該股票的市場活躍價應(yīng)該是多少,要將市場情緒考慮進(jìn)去。所以管理人就沒有必要一定要拿出一個所謂估值模型,也不需要在一再調(diào)整估值時尷尬地不斷解釋為估值因子變化。

  還需要澄清的理念是,基金估值調(diào)整的目的是消除套利空間,而非大家對比估值誰更準(zhǔn)確,因?yàn)椴煌某止杀壤妥阋詫?dǎo)致基金公司作出不同的估值調(diào)整決策。

  還有基金公司高管透露,基金對下調(diào)估值往往都有相當(dāng)?shù)念櫦?,比如?dān)心調(diào)整多了,市場會認(rèn)為基金對股票缺乏信心,甚至還要考慮與事發(fā)之前觀點(diǎn)的一致性等等,導(dǎo)致估值調(diào)整不到位,引起大量贖回和不利市場的影響。

  此外,突發(fā)事件引發(fā)的估值調(diào)整完全交由基金公司自主決定,會存在估值下調(diào)過低,甚至是被有意調(diào)整過低以吸引申購的可能性。而如果股價沒有跌到調(diào)整的估值,管理人是否有過錯?

  對此,楊東的建議是,碰到類似情況,首先應(yīng)該鼓勵基金公司把估值調(diào)到位;其次,相關(guān)基金應(yīng)主動暫停申購,并告知全體持有人,目前基金的估值可能低于實(shí)際價值,提示他們?nèi)绻F(xiàn)在贖回,可能會遭受一定損失。當(dāng)然,使用側(cè)袋賬戶是個更公平的辦法。