第十章　債券的發(fā)行與承銷

第一節(jié)　我國(guó)國(guó)債的發(fā)行與承銷

　　【考試要求】

　　掌握我國(guó)國(guó)債的發(fā)行方式。

　　熟悉記賬式國(guó)債和憑證式國(guó)債的承銷程序。

　　熟悉國(guó)債銷售的價(jià)格和影響國(guó)債銷售價(jià)格的因素。

　　【知識(shí)點(diǎn)1】背景知識(shí)

　　我國(guó)首次發(fā)行國(guó)債始于1949年底(人民勝利折實(shí)公債)→至1958年總共發(fā)行6次且當(dāng)年中止(1981年恢復(fù)發(fā)行)→2008年底我國(guó)國(guó)債存量在所有債券存量中所占比例最高→國(guó)債包括記賬式國(guó)債、憑證式國(guó)債和儲(chǔ)蓄國(guó)債→需要注意的是儲(chǔ)蓄國(guó)債是財(cái)政部2006年7月1日推出的新品種，是財(cái)政部在中華人民共和國(guó)境內(nèi)發(fā)行，通過試點(diǎn)商業(yè)銀行面向個(gè)人投資者銷售的、以電子方式記錄債權(quán)的不可流通的人民幣債券。國(guó)債利率期限結(jié)構(gòu)曲線較為完整并具有市場(chǎng)基準(zhǔn)的地位。

　　【知識(shí)點(diǎn)2】我國(guó)國(guó)債的發(fā)行方式

　　1988年以前采用行政分配方式→1988年財(cái)政部首次通過商業(yè)銀行和郵政儲(chǔ)蓄柜臺(tái)銷售了一定數(shù)量的國(guó)債→1991年以承購(gòu)包銷方式發(fā)行→1996年起廣泛采用公開招標(biāo)方式→現(xiàn)實(shí)情況：憑證式國(guó)債完全采用承購(gòu)包銷方式，記賬式國(guó)債完全采用公開招標(biāo)方式。

　　1.承購(gòu)包銷方式

　　發(fā)行人和承銷商簽訂承購(gòu)包銷合同，合同中的有關(guān)條款是通過雙方協(xié)商確定的，目前主要運(yùn)用于不可上市流通的憑證式國(guó)債的發(fā)行。

　　2.公開招標(biāo)方式

　　投標(biāo)人直接競(jìng)價(jià)→確定發(fā)行價(jià)格→發(fā)行人(將投標(biāo)人的標(biāo)價(jià)自高價(jià)向低價(jià)排列或自低利率排到高利率)從高價(jià)(低利率)選起直到達(dá)到需要發(fā)行的數(shù)額為止→可以說這樣確定的價(jià)格恰好是供求決定的市場(chǎng)價(jià)格。

　　(1)記賬式國(guó)債的招標(biāo)方式有3種：

　　▲荷蘭式招標(biāo)

　　標(biāo)的為利率或利差→全場(chǎng)最高中標(biāo)利率或利差為當(dāng)期國(guó)債票面利率或基本利率，中標(biāo)機(jī)構(gòu)均按面值承銷。

　　標(biāo)的為價(jià)格→全場(chǎng)最低中標(biāo)價(jià)格為當(dāng)期國(guó)債發(fā)行價(jià)格，各中標(biāo)機(jī)構(gòu)均按發(fā)行價(jià)格承銷。

　　▲美國(guó)式招標(biāo)

　　標(biāo)的為利率→全場(chǎng)加權(quán)平均利率為當(dāng)期國(guó)債票面利率，中介機(jī)構(gòu)按各自中標(biāo)標(biāo)位利率為當(dāng)期國(guó)債票面利率，中標(biāo)機(jī)構(gòu)按各自中標(biāo)標(biāo)位利率與票面利率折算的價(jià)格承銷。

　　標(biāo)的為價(jià)格→全場(chǎng)加權(quán)平均價(jià)格為當(dāng)期國(guó)債發(fā)行價(jià)格(背離全場(chǎng)加權(quán)平均投標(biāo)利率或價(jià)格一定數(shù)量的標(biāo)位視為無效投標(biāo)，全部落標(biāo)不參與全場(chǎng)加權(quán)平均中標(biāo)利率或價(jià)格的計(jì)算)，中標(biāo)機(jī)構(gòu)按各自中標(biāo)標(biāo)位的價(jià)格承銷。

　　▲混合式招標(biāo)

　　標(biāo)的為利率→全場(chǎng)加權(quán)平均中標(biāo)利率為當(dāng)期國(guó)債票面利率，低于或等于票面利率的標(biāo)位，按面值承銷;高于票面利率一定數(shù)量以內(nèi)的標(biāo)位，按各中標(biāo)標(biāo)位的利率與票面利率折算的價(jià)格承銷;高于票面利率一定數(shù)量以上的標(biāo)位，全部落標(biāo)。

　　標(biāo)的為價(jià)格→全場(chǎng)加權(quán)平均中標(biāo)價(jià)格為當(dāng)期國(guó)債發(fā)行價(jià)格，高于或等于發(fā)行價(jià)格的標(biāo)位，按發(fā)行價(jià)格承銷，低于發(fā)行價(jià)格一定數(shù)量以內(nèi)的標(biāo)位，按各中標(biāo)標(biāo)位的價(jià)格承銷，低于發(fā)行價(jià)格一定數(shù)量以上的標(biāo)位，全部落標(biāo)。(背離全場(chǎng)加權(quán)平均投標(biāo)利率或價(jià)格一定數(shù)量的標(biāo)位視為無效投標(biāo)，全部落標(biāo)，不參與全場(chǎng)加權(quán)平均中標(biāo)利率或價(jià)格的計(jì)算)。

　　(2)投標(biāo)的限定

　　(3)具體中標(biāo)原則

　　▲全場(chǎng)有效投標(biāo)總額小于或等于當(dāng)期國(guó)債招標(biāo)額時(shí)，所有有效投標(biāo)額全額募入;全場(chǎng)有效投標(biāo)總額大于當(dāng)期國(guó)債招標(biāo)額時(shí)，按照低利率(利差)或高價(jià)格優(yōu)先的原則對(duì)有效投標(biāo)逐筆募入，直到募滿招標(biāo)額為止。

　　▲邊際中標(biāo)標(biāo)位的投標(biāo)額大于剩余招標(biāo)額，以該標(biāo)位投標(biāo)額為權(quán)數(shù)平均分配，最小中標(biāo)單位為0.1億元，分配后仍有尾數(shù)時(shí)，按投標(biāo)時(shí)間優(yōu)先原則分配。

　　▲對(duì)于記賬式國(guó)債，有時(shí)會(huì)允許進(jìn)行追加投標(biāo)：對(duì)于允許追加承銷的記賬式國(guó)債，在競(jìng)爭(zhēng)性招標(biāo)結(jié)束后，記賬式國(guó)債承銷團(tuán)甲類成員有權(quán)通過投標(biāo)追加承銷當(dāng)期國(guó)債;甲類機(jī)構(gòu)最大追加承銷額為該機(jī)構(gòu)當(dāng)期國(guó)債競(jìng)爭(zhēng)性中標(biāo)額的25%;荷蘭式招標(biāo)追加承銷價(jià)格與競(jìng)爭(zhēng)性招標(biāo)中標(biāo)價(jià)格相同;美國(guó)式和混合式招標(biāo)追加承銷價(jià)格，標(biāo)的為利率時(shí)為面值，標(biāo)的為價(jià)格時(shí)為當(dāng)期國(guó)債發(fā)行價(jià)格。

　　【知識(shí)點(diǎn)3】國(guó)債承銷程序

　　1.記賬式國(guó)債的承銷程序

　　2.憑證式國(guó)債的承銷程序

　　(1)是一種不可上市流通的儲(chǔ)蓄型債券，由具備憑證式國(guó)債承銷團(tuán)資格的機(jī)構(gòu)承銷。

　　(2)財(cái)政部和人行一般每年確定一次憑證式國(guó)債承銷團(tuán)資格，各類商業(yè)銀行、郵政儲(chǔ)蓄銀行均有資格申請(qǐng)加入憑證式國(guó)債承銷團(tuán)→承銷商在分得所承銷的國(guó)債后通過各自的代理網(wǎng)點(diǎn)發(fā)售(發(fā)售采取向購(gòu)買人開具憑證式國(guó)債收款憑證的方式、發(fā)售數(shù)量不能突破所承銷的國(guó)債量)。

　　(3)從2002年第2期開始，憑證式國(guó)債的發(fā)行期限改為1個(gè)月，發(fā)行款的上劃采取一次繳款辦法，國(guó)債發(fā)行手續(xù)費(fèi)也由財(cái)政部一次撥付。

　　【知識(shí)點(diǎn)4】國(guó)債銷售價(jià)格及其影響因素

　　1.國(guó)債銷售的價(jià)格

　　(1)傳統(tǒng)的行政分配和承購(gòu)包銷：國(guó)債以面值出售，不存在承銷商確定銷售價(jià)格的問題。

　　(2)在現(xiàn)行多種價(jià)格的公開招標(biāo)方式下，每個(gè)承銷商的中標(biāo)價(jià)格與財(cái)政部按市場(chǎng)情況和投標(biāo)情況確定的發(fā)售價(jià)格是有差異的。

　　2.影響國(guó)債銷售價(jià)格的因素

　　(1)市場(chǎng)利率。

　　(2)承銷商承銷國(guó)債的中標(biāo)成本。

　　(3)流通市場(chǎng)中可比國(guó)債的收益率水平。

　　(4)國(guó)債承銷的手續(xù)費(fèi)收入。

　　(5)承銷商所期望的資金回收速度。

　　(6)其他國(guó)債分銷過程中的成本。